在中秋小長(zhǎng)假期間，并未休市的香港股市在9月20日突然上演了一幕“千點(diǎn)暴跌”的大行情，周一午盤(pán)收盤(pán)前，港股曾跌穿24000點(diǎn)，為去年10月以來(lái)的首次，至當(dāng)日收盤(pán)，恒指跌3.3%，跌去約1000點(diǎn)，收?qǐng)?bào)24099點(diǎn)。

港股出現(xiàn)“黑色星期一”，很大程度上受到地產(chǎn)和金融的拖累。20日，香港地產(chǎn)股跌去6.69%，成為暴跌“重災(zāi)區(qū)”。其中，香港本地地產(chǎn)股出現(xiàn)大跌，恒基地產(chǎn)跌13.34%、新世界發(fā)展跌11.54%，長(zhǎng)實(shí)集團(tuán)、新鴻基地產(chǎn)也跌超9%；而內(nèi)房股方面，中國(guó)恒大上午跌17%，收盤(pán)跌幅收窄至10.24%，另外，龍光集團(tuán)、綠景中國(guó)地產(chǎn)、富力地產(chǎn)跌逾8%，雅居樂(lè)跌逾7%。

在此之前，中資地產(chǎn)股已調(diào)整多時(shí)，大部分公司的股價(jià)已觸及歷史低點(diǎn)，但20日突發(fā)的大幅下跌，依然讓市場(chǎng)大感意外，原因也眾說(shuō)紛紜。有機(jī)構(gòu)分析人士向第一財(cái)經(jīng)表示，中國(guó)恒大流動(dòng)性危機(jī)的連續(xù)發(fā)酵，引發(fā)海外投資者恐慌，擔(dān)憂(yōu)恒大之外還有更多中資地產(chǎn)公司發(fā)生違約爆雷事件，進(jìn)而引發(fā)金融系統(tǒng)的危機(jī)。不過(guò)，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)人士則相對(duì)樂(lè)觀，易居企業(yè)集團(tuán)CEO丁祖昱對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，未來(lái)可能還會(huì)有一些小規(guī)模房企出現(xiàn)問(wèn)題，類(lèi)似恒大這個(gè)體量的則不會(huì)再有，因此總體風(fēng)險(xiǎn)可控。

從全球市場(chǎng)而言，周一（9月20日）恒生指數(shù)收盤(pán)跌3.3%，連帶著富時(shí)中國(guó)A50股指期貨大幅下跌；美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)大跌1.7%，近一年來(lái)流動(dòng)性充裕的美股鮮少出現(xiàn)高于1%的跌幅；避險(xiǎn)貨幣美元和瑞郎吸引避險(xiǎn)資金并成為最強(qiáng)貨幣。美元指數(shù)到達(dá)3月高點(diǎn)，一舉突破93大關(guān)，離岸人民幣一度跌幅擴(kuò)大至400點(diǎn)，逼近6.48附近；大宗商品普遍走弱。不過(guò)，周二（9月21日）市場(chǎng)企穩(wěn)反彈，美股股指期貨漲幅擴(kuò)至1%附近，恒指小幅反彈近0.5%。

地產(chǎn)不確定性引發(fā)恐慌

9月20日，在香港股市大跌之際，一家名為新力控股（02103.HK）的中等規(guī)模房企被推至風(fēng)暴眼。新力控股由江西富豪張園林控制，公司股價(jià)盤(pán)中閃崩，最高跌幅近92%，截至停牌跌幅達(dá)87%，一日市值蒸發(fā)約120億港元，每股股價(jià)僅剩0.5港元。

新力控股是一家從江西南昌起家的房企，2010年憑借南昌帝泊灣項(xiàng)目起步，張園林僅用了9年時(shí)間就實(shí)現(xiàn)企業(yè)在香港上市，只用10年就成為全國(guó)房企前30強(qiáng)，銷(xiāo)售額超千億元。

不過(guò)，跟所有在過(guò)去幾年高速增長(zhǎng)的房企一樣，新力控股采取了杠桿擴(kuò)張戰(zhàn)略，公司規(guī)?？焖偬嵘谋澈笫莻鶆?wù)雪球的不斷膨脹。數(shù)據(jù)顯示，截至2021年6月底，在手現(xiàn)金為140億元人民幣，未來(lái)一年到期的債務(wù)有132億元，剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率為73.5%，高于“三道紅線(xiàn)”標(biāo)準(zhǔn)。

今年7月起，新力控股旗下多家子公司被曝票據(jù)逾期、拒付等現(xiàn)象。不過(guò)，在8月底業(yè)績(jī)會(huì)上，新力管理層表示，截至2021年6月30日，新力商票余額9.4億人民幣，半年內(nèi)到期金額不超過(guò)3億元，內(nèi)部有嚴(yán)格的管理系統(tǒng)，未來(lái)管理還將更加嚴(yán)格。

但新力的基本面讓資本市場(chǎng)的擔(dān)憂(yōu)猶存，不久前，標(biāo)普與惠譽(yù)分別將新力控股評(píng)級(jí)展望從“穩(wěn)定”調(diào)整為“負(fù)面”。

第一財(cái)經(jīng)從一位接近新力的人士處獲悉，新力控股人力資源在兩天前口頭通知降薪計(jì)劃，沒(méi)有正式文件下發(fā)，具體執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)為，總部管理層普降50%以上，副總裁級(jí)別降薪70%，基層降薪10%~20%。

“新力目前確實(shí)面臨一定程度的資金問(wèn)題，融資、信貸收緊的影響較大，現(xiàn)在回款很慢，要緩解資金壓力，給高管降薪是立竿見(jiàn)影的一個(gè)舉措。”一位知情人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示。

目前，新力控股并未就股價(jià)暴跌做出公開(kāi)回應(yīng)。市場(chǎng)人士分析，可能系市場(chǎng)恐慌情緒的集中釋放導(dǎo)致了踩踏，因?yàn)槟壳靶铝€未暴露出公開(kāi)的債務(wù)違約。

值得關(guān)注的是，9月20日盤(pán)后，富力地產(chǎn)公告稱(chēng)，作為富力地產(chǎn)執(zhí)行董事和大股東的李思廉、張力二人，擬向上市公司提供港幣80億元的股東資金，并將在一至兩個(gè)月內(nèi)完成。幾乎在同時(shí)，碧桂園服務(wù)（06098.HK）發(fā)布公告稱(chēng)，將以不超過(guò)100億元的價(jià)格收購(gòu)富力物業(yè)。這兩則公告意味著，富力正透過(guò)多種舉措緩解現(xiàn)金流壓力，該公司自2020年逐步陷入流動(dòng)性緊張局面以來(lái)，終于走到變賣(mài)“現(xiàn)金奶牛”的地步。

地產(chǎn)行業(yè)加速入冬？

從市場(chǎng)層面上來(lái)看，周一（9月20日），恒大股價(jià)跌幅高達(dá)10.24%，今年迄今累計(jì)下跌超80%。恒生指數(shù)表現(xiàn)最差，周一跌幅3.3%，成為年內(nèi)最差的交易日。

港股下跌最多的行業(yè)是地產(chǎn)和金融，其核心癥結(jié)是相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)酵以及對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)流動(dòng)性的擔(dān)憂(yōu)。避險(xiǎn)情緒瞬間傳導(dǎo)至全球市場(chǎng)。美國(guó)期貨市場(chǎng)周一開(kāi)盤(pán)走低。

由于港股和美元債市場(chǎng)的國(guó)際投資者占比很高，資金進(jìn)出較為劇烈，導(dǎo)致節(jié)中市場(chǎng)波動(dòng)較大。

“內(nèi)、外資對(duì)近期風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的解讀區(qū)別較大，例如，某外資重倉(cāng)的銀行股在周一大跌近10%，但實(shí)則其表內(nèi)貸款中對(duì)某開(kāi)發(fā)商的貸款余額幾乎為零（表外理財(cái)不詳），這可能更多是因?yàn)橥赓Y恐慌所致。”招商證券銀行業(yè)首席分析師廖志明在電話(huà)會(huì)上提及。

美元債市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)也體現(xiàn)了外資的情緒。晨星(MorningstarDirect)的數(shù)據(jù)顯示，國(guó)際資管巨頭瑞銀(UBS)、匯豐(HSBC)和貝萊德(Blackrock)一直在加碼恒大債券。“鑒于息差不斷擴(kuò)大和估值差具有吸引力，我們看到一些基金在2021年7月至8月期間加碼了中國(guó)恒大債券。”晨星基金經(jīng)理研究分析師PatrickGe對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，但就目前而言，債券經(jīng)理對(duì)逢低買(mǎi)入的態(tài)度喜憂(yōu)參半，不少機(jī)構(gòu)此前開(kāi)始清理敞口，加劇了市場(chǎng)波動(dòng)。

不過(guò)，接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪(fǎng)的中、外資機(jī)構(gòu)交易人士認(rèn)為，境內(nèi)股、債、匯市場(chǎng)節(jié)后開(kāi)盤(pán)可能承壓，9月23日恒大合計(jì)1.195億美元的美元、人民幣債券利息兌付將引發(fā)關(guān)注，但將恒大事件喻為“雷曼時(shí)刻”過(guò)于夸大，美國(guó)政府救助不及時(shí)、杠桿和相關(guān)衍生品過(guò)度發(fā)展都導(dǎo)致了當(dāng)年的危機(jī)，但中國(guó)市場(chǎng)和居民資產(chǎn)負(fù)債表的健康程度遠(yuǎn)強(qiáng)于當(dāng)年的美國(guó)，此次外資的過(guò)度恐慌導(dǎo)致部分市場(chǎng)或標(biāo)的被錯(cuò)殺。

周一出現(xiàn)的新力控股股價(jià)閃崩，或是資本市場(chǎng)對(duì)于地產(chǎn)前景擔(dān)憂(yōu)的極致呈現(xiàn)。去年下半年以來(lái)，隨著“三道紅線(xiàn)”、“房地產(chǎn)貸款集中管理”的陸續(xù)出臺(tái)，以及各個(gè)地方政府加大調(diào)控力度，使得市場(chǎng)逐步形成共識(shí)，即房地產(chǎn)的邏輯已經(jīng)發(fā)生根本改變，過(guò)去靠高杠桿擴(kuò)張的模式將無(wú)法延續(xù)，一大批高杠桿房企將在新的政策指引下強(qiáng)行縮表。

“在當(dāng)下的政策環(huán)境下，房地產(chǎn)所能獲得的發(fā)展空間十分有限，一是融資受限之后帶來(lái)規(guī)模增長(zhǎng)受限，二是土地成本和住房銷(xiāo)售價(jià)格鎖定之后帶來(lái)利潤(rùn)空間下滑，房地產(chǎn)的整體邏輯發(fā)生了改變，黃金時(shí)代沒(méi)有了，連白銀時(shí)代都算不上，可能只能說(shuō)是青銅時(shí)代。”一位上市房企高管如此評(píng)論。

市場(chǎng)上，各地調(diào)控政策的層層加碼，讓買(mǎi)房觀望情緒日漸濃厚，房企去化速度放緩。今年7月、8月的數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)陷入了整體調(diào)整格局，百?gòu)?qiáng)房企同比、環(huán)比銷(xiāo)售金額均出現(xiàn)不同程度的下降。第三方機(jī)構(gòu)克而瑞研究中心發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2021年8月，TOP100房企單月銷(xiāo)售操盤(pán)金額同比下降20.7%、環(huán)比下降10.7%。

“下半年以來(lái)百?gòu)?qiáng)房企整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)不及上半年和歷史同期，7月、8月連續(xù)兩月單月業(yè)績(jī)同比下跌。”機(jī)構(gòu)稱(chēng)。億翰智庫(kù)提供的數(shù)據(jù)顯示，TOP50房企中，8月單月，銷(xiāo)售業(yè)績(jī)同比上漲的僅有14家，同比跌幅在20%以上的則多達(dá)21家。

據(jù)了解，步入“金九銀十”傳統(tǒng)銷(xiāo)售旺季后，各家房企都加大了促銷(xiāo)力度，預(yù)計(jì)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)會(huì)有所好轉(zhuǎn)。不過(guò)，多家房企負(fù)責(zé)人均向第一財(cái)經(jīng)表示，“對(duì)后市不樂(lè)觀”，年初確定的銷(xiāo)售目標(biāo)只能盡量爭(zhēng)取達(dá)成。

風(fēng)險(xiǎn)正在加速出清

“我們?cè)缭诮衲瓿蹙吞嵝芽蛻?hù)回避地產(chǎn)股和地產(chǎn)債。”一位香港外資銀行人士告訴第一財(cái)經(jīng)，因?yàn)榈禺a(chǎn)前景的不確定性，市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)市場(chǎng)銷(xiāo)售的縮量，帶來(lái)更多房企被拖至流動(dòng)性枯竭的境地。

此前，福晟集團(tuán)、泰禾集團(tuán)、華夏幸福、藍(lán)光發(fā)展等幾家規(guī)模房企已經(jīng)出現(xiàn)公開(kāi)債務(wù)違約，中國(guó)恒大資金危局的不斷發(fā)酵，將市場(chǎng)的恐慌情緒放大：如果房企批量違約，將給金融體系帶來(lái)多大的風(fēng)險(xiǎn)敞口？

廖志明表示，就銀行而言，其對(duì)于地產(chǎn)的敞口主要是三部分——房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款和個(gè)人按揭貸款、債券投資、非標(biāo)資產(chǎn)（例如信托產(chǎn)品）。其中，在房?jī)r(jià)大體平穩(wěn)的背景下，按揭貸款風(fēng)險(xiǎn)很小，近幾年嚴(yán)控的開(kāi)發(fā)貸余額的整體占比也已經(jīng)很低且抵押物充足，因而即便開(kāi)發(fā)商倒閉，相關(guān)抵押物的變現(xiàn)能力仍較好，銀行還可引入其他開(kāi)發(fā)商來(lái)繼續(xù)開(kāi)發(fā)并出售房產(chǎn)；就銀行自營(yíng)債券而言，目前持倉(cāng)主要以地方政府債券為主，信用債占比不到10%，地產(chǎn)債占總體的比例則更低；表外理財(cái)資金對(duì)于地產(chǎn)債和非標(biāo)的敞口可能更大一些，尤其是股份行。此外，銀行代銷(xiāo)的信托產(chǎn)品等可能涉及地產(chǎn)資產(chǎn)，例如，涉及地產(chǎn)項(xiàng)目前端融資的部分可能存在抵押物不足的情況，需要關(guān)注后續(xù)的信用風(fēng)險(xiǎn)。

結(jié)合近期市場(chǎng)表現(xiàn)，廖志明表示，離岸市場(chǎng)對(duì)于近期風(fēng)險(xiǎn)事件的反應(yīng)過(guò)度。

未來(lái)，各界更關(guān)注的是年底會(huì)否出現(xiàn)信用收縮。中航信托宏觀策略總監(jiān)吳照銀則對(duì)記者表示，信用收縮的源頭主要有幾個(gè)方面：一是貨幣供給增速?gòu)娜ツ?1月以來(lái)一直下行，社融增速?gòu)娜ツ?0月的13.7%下降到上個(gè)月的10.3%，M2、信貸增速都在下行，第四季度貨幣擴(kuò)張的可能性并不大；二是關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)事件會(huì)否帶來(lái)宏觀上的流動(dòng)性緊張。

不過(guò)更多機(jī)構(gòu)認(rèn)為，目前涉房負(fù)債約60萬(wàn)億元（包含個(gè)貸、開(kāi)發(fā)貸、境內(nèi)外發(fā)債），其中開(kāi)發(fā)貸和境內(nèi)發(fā)債都是負(fù)增長(zhǎng)，如果政策要維持中性或托底，四季度和明年上半年可能會(huì)出現(xiàn)開(kāi)發(fā)貸和境內(nèi)發(fā)債邊際增長(zhǎng)的情況。此外，市場(chǎng)對(duì)于定向降準(zhǔn)的預(yù)期仍然不低，因而境內(nèi)債市情緒并不悲觀。

多位房地產(chǎn)業(yè)內(nèi)人士在接受第一財(cái)經(jīng)采訪(fǎng)時(shí)均認(rèn)為，接下來(lái)的一段時(shí)間內(nèi)，一定還會(huì)有其他房企違約，但數(shù)量不會(huì)太多，大部分房企目前仍處于風(fēng)險(xiǎn)可控的狀態(tài)。

丁祖昱認(rèn)為，不排除還有個(gè)別企業(yè)爆雷，但整體風(fēng)險(xiǎn)可控，大面積爆雷的風(fēng)險(xiǎn)不大，尤其是大型房企中多數(shù)公司的護(hù)城河仍在。

在今年8月，多家房企高管在各自的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上均釋放了相似信號(hào)，即公司早已采取“現(xiàn)金為王”策略，減少了拿地支出，積極銷(xiāo)售回款，足以應(yīng)對(duì)漫長(zhǎng)的地產(chǎn)寒冬。“現(xiàn)在大家的思路比較一致，保命要緊，這個(gè)時(shí)期活著比發(fā)展更重要。”

步入下半年以來(lái)，多數(shù)房企在內(nèi)部切換至“過(guò)冬模式”，采取了包括減少支出、嚴(yán)控費(fèi)用、裁員降薪、甩賣(mài)資產(chǎn)等舉措維持現(xiàn)金流的穩(wěn)定。據(jù)市場(chǎng)消息統(tǒng)計(jì)，今年傳出裁員的房企高達(dá)十余家，包括綠地、恒大、雅居樂(lè)、金科、蘇寧置業(yè)、花樣年、陽(yáng)光城等。而東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，中報(bào)中已披露員工數(shù)量的54家港股上市房企及物企中，有15家員工較2020年末減少，24家人員數(shù)量未變，13家人員數(shù)量增多。

未來(lái)的房地產(chǎn)將走向何方？多數(shù)房企保持長(zhǎng)期看好的樂(lè)觀態(tài)度。比如，碧桂園總裁莫斌在該公司的中期業(yè)績(jī)會(huì)上表示，中國(guó)城鎮(zhèn)化的進(jìn)程不會(huì)改變，房地產(chǎn)行業(yè)的長(zhǎng)期需求依然存在，房企的發(fā)展空間仍然值得期待。

而在21日中秋節(jié)，身處風(fēng)口浪尖的恒大董事局主席許家印罕見(jiàn)地在內(nèi)部發(fā)布了一封慰問(wèn)信，他在信中表示，“當(dāng)前，公司遇到了前所未有的巨大困難，全體恒大員工都經(jīng)受著從未有過(guò)的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)……我更加堅(jiān)信，通過(guò)各級(jí)領(lǐng)導(dǎo)和全體員工的共同努力、艱苦奮斗，恒大一定能盡快走出至暗時(shí)刻，一定能加快推進(jìn)全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)，一定能實(shí)現(xiàn)‘保交樓’的重大目標(biāo)，向購(gòu)房者、投資者、合作伙伴和金融機(jī)構(gòu)交出一份敢擔(dān)當(dāng)、負(fù)責(zé)任的答卷。”