為了穩(wěn)定資本市場信心、保住信用，房企火線開啟回購美元債行動(dòng)。10月5-8日，中梁（02772.HK）、禹洲（01628.HK）、德信（02019.HK）、金輝控股（09993.HK）、弘陽（01996.HK）、融信（03301.HK）等房企密集對(duì)外披露回購美元債。

此外，為預(yù)防債券違約，房企也著手啟動(dòng)交換要約。海倫堡已于10月8日完成1.68億美元債交換要約；鑫苑置業(yè)（XIN.US）正在對(duì)2021年10月15日即將到期的1.401億美元債61.18%未償金額進(jìn)行交換要約；10月11日早間，當(dāng)代置業(yè)（01107.HK）公告，對(duì)2021年到期12.85%美元債進(jìn)行債務(wù)管理方式的投資者同意征求。

據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者不完全統(tǒng)計(jì)，10月1日以來，房企回購美元債涉資約1.37億美元，其中禹洲的回購動(dòng)作最大。

大手筆回購，源于長假期間的暴跌。繼7月26日，融信（03301.HK）、富力地產(chǎn)（02777.HK）、佳兆業(yè)（01638.HK）、易居（02048.HK）、中梁（02772.HK）等多只中資地產(chǎn)美元債下跌，創(chuàng)下發(fā)行以來最大單日跌幅之后，10月4日，房企美元債又開啟了新一輪跌幅。

10月4日晚間，花樣年（01777.HK）發(fā)公告稱，一筆本金總額為5億美元、2021年到期的7.375%美元債，剩余2.06億美元未償還本金未能兌付?；幽晏钩?，公司出現(xiàn)短期流動(dòng)性問題，公司董事會(huì)及管理層也在地方政府、金融機(jī)構(gòu)、財(cái)務(wù)顧問等多方支持下成立了應(yīng)急小組；10月5日，花樣年8只美元債跌幅占據(jù)中資美元債跌幅TOP10。

花樣年發(fā)生實(shí)質(zhì)性的美元債違約同時(shí)，房企美元債現(xiàn)大面積暴跌。綠地（600606.SH）、陽光城（000671.SZ）、弘陽、佳兆業(yè)、禹洲、建業(yè)、當(dāng)代置業(yè)、融信、中南、中梁等美元債均大幅下跌，收益率隨之攀升。

有投資者甚至指出，10月5日，多只房企美元債創(chuàng)下高息地產(chǎn)債8年來最大跌幅，跌幅較大的多數(shù)是債券單B評(píng)級(jí)的房企。

更多房企面臨美元債本金及利息到期，投資者擔(dān)憂加劇，也不排除機(jī)構(gòu)趁機(jī)做空的可能性。連日來，綠地、陽光城、鑫苑置業(yè)、融信、新力、陽光100（02608.HK）、當(dāng)代置業(yè)、奧園（03883.HK）等房企美元債持續(xù)跌勢。

10月9日，地產(chǎn)債持續(xù)跌勢。中駿（01966.HK）2024年4月到期的美元債下跌至85.0775的凈價(jià)，創(chuàng)發(fā)行以來單日最大跌幅，收益率14.753%；該公司將于2022年3月到期的美元債跌幅持續(xù)擴(kuò)大，收益率已上漲至16.8324%。

就在同一天，當(dāng)代置業(yè)（01107.HK）5只美元債暴跌。陽光城2022年3月到期美元債跌27.189%，收益率達(dá)到了239.609%。10月11日，截至記者發(fā)稿時(shí)止，陽光城2022年1月到期的美元債，下跌超過10.099%，目前收益率達(dá)358.8437%。

更多房企面臨美元債本金及利息到期，投資者擔(dān)憂加劇，也不排除機(jī)構(gòu)趁機(jī)做空的可能性。IC photo

評(píng)級(jí)被撤，綠地美元債大跌

今年7月26日，中梁2022年1月到期的7.5%美元債，富力地產(chǎn)2023年8月到期的11.75%美元債，各自創(chuàng)下自該筆債券發(fā)行以來單日最大跌幅。融信2023年6月到期美元債、陽光城2025年到期美元債、佳兆業(yè)2024年到期美元債、易居2022年4月到期美元債均出現(xiàn)明顯下跌。

如果說7月底的房企美元債暴跌是房企流動(dòng)性預(yù)警前兆，那么10月4日開始的房企美元債集體下沉，則暴露了房企潛在的信用危機(jī)。

9月28日，綠地2022年3月到期美元債就已創(chuàng)下2月8日以來的最大跌幅，2022年12月到期、2024年3月到期的美元債也開始下挫。

10月4日開始，綠地多只美元債不斷下挫，屢屢刷新自發(fā)行以來最大跌幅。目前綠地美元債跌幅最大的一只為2022年4月到期的，收益率已突破100%。

受到母公司美元債跌幅影響，10月5日，綠地香港（0337.HK）2022年6月到期的美元債也開啟自9月30日以來的下跌；10月8日，綠地香港2022年6月到期美元債創(chuàng)下自2021年6月發(fā)行以來單日最大跌幅，目前凈價(jià)87.45，收益率32.83%。

值得關(guān)注的是，綠地12只存續(xù)美元債中，有4只將于2022年到期，其中3只將于2022年上半年的3、4、6月份到期。面對(duì)短期償債壓力，綠地最近半年無法在公開市場發(fā)債，公司對(duì)外擔(dān)保與各子公司之間相互擔(dān)保規(guī)模卻逐漸攀升。

此前綠地被惠譽(yù)撤銷發(fā)行人評(píng)級(jí)，這一遭遇在新力身上重現(xiàn)。10月5日，聯(lián)合國際撤銷新力發(fā)行人評(píng)級(jí)，同時(shí)撤銷由新力發(fā)行的高級(jí)無抵押美元票據(jù)的國際長期發(fā)行債務(wù)評(píng)級(jí)。兩家機(jī)構(gòu)透露，給予房企評(píng)級(jí)撤銷是出于商業(yè)原因。

相比綠地，陽光城的美元債跌幅更大，到期收益率飆漲。10月5日，陽光城2024年4月到期美元債每1美元跌9.5美分，創(chuàng)下自2020年7月發(fā)行以來最大單日跌幅。10月8日，該筆債券凈價(jià)59.5775美元。9月底的時(shí)候，由于美元債下跌，陽光城已動(dòng)用5600萬美元先后回購2024年4月、2025年2月到期的美元債。

一名投資者認(rèn)為，美元債價(jià)格走勢能在一定程度上反映房企問題。多米諾骨牌效應(yīng)已發(fā)生。綠地與陽光城，此前同樣經(jīng)歷過資金鏈緊張的市場質(zhì)疑，如今風(fēng)聲鶴唳，反映到債券端，導(dǎo)致信用危機(jī)隱現(xiàn)。10月8日，陽光城多只債券折算率被下調(diào)。某種程度上，這預(yù)示了資本市場提前預(yù)警風(fēng)險(xiǎn)。

房企不得不加速回購，以緩和短期內(nèi)的流動(dòng)性與信用壓力。一個(gè)不容忽視的問題是，房企的融資成本在走高，記者留意到，部分房企近兩年來一直處于高成本置換債務(wù)的財(cái)務(wù)狀態(tài)，比如禹洲。

值得一提的是，與股票交易不同，債券投資者從公開渠道無從獲悉這些下跌債券的具體成交量。有投資者指出，不排除有國際機(jī)構(gòu)趁機(jī)做空高收益地產(chǎn)債的嫌疑。

本周77只美元債付息或者到期

有機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，10月11-15日這一周，房企將面臨77只美元債付息或到期。除恒大（03333.HK）外，還包括萬科、弘陽、海倫堡、陽光城、雅居樂、正榮、新城發(fā)展等多只中資房企美元債。

國內(nèi)融資收緊的前提下，房企對(duì)美元債的依賴只升不降，只是今年以來的兩次暴跌導(dǎo)致高收益地產(chǎn)債利差分化明顯。比如，世茂（00813.HK）發(fā)行兩筆總規(guī)模10.48億美元，利率分別為3.975%、5.20%。小房企發(fā)債利率走高，如銀城國際（01902.HK）9月發(fā)行的一筆1.1億美元債，利率達(dá)到了12.5%；景瑞控股8月增發(fā)5000萬美元債利率為12.5%。

此前因港股股價(jià)暴跌停牌，數(shù)日之后公告披露大股東股份質(zhì)押爆倉的新力（02103.HK），近期頻頻傳出要將資產(chǎn)打包變賣。截至記者發(fā)稿時(shí)，新力方面沒有釋放融資方面的利好消息。

盡管還沒有出現(xiàn)公開市場的實(shí)質(zhì)性違約，但基于新力已經(jīng)出現(xiàn)征信逾期，或觸發(fā)美元債大跌與金融機(jī)構(gòu)采取進(jìn)一步行動(dòng)。9月22日、9月27日，長沙市中院先后公示凍結(jié)新力湖南子公司、無錫子公司股權(quán)。

美元債大跌，也從一個(gè)側(cè)面印證，部分房企信用危機(jī)岌岌可危。高周轉(zhuǎn)模式與各地樓市行情的急轉(zhuǎn)直下，房企資金鏈變得脆弱。以上坤（06900.HK）為例，該公司自2020年11月上市以后，即在2021年1月、7月連發(fā)兩筆“364”美元債，小規(guī)模房企的短期流動(dòng)性堪憂。上坤今年1月發(fā)行第一筆1.85億美元債券的利率為12.75%，7月再發(fā)一筆2.1億美元綠色債利率為12.25%。這意味著，明年全年上坤面臨4億美元償債壓力。

上坤是一家起步于上海的房企，2021年中報(bào)披露，該公司長三角銷售額占比78.8%，該公司持續(xù)看好長三角，土儲(chǔ)60%集中于這一區(qū)域。事實(shí)上，上坤重倉長三角的風(fēng)險(xiǎn)已初露端倪，今年上半年該公司營收15億，同比下滑22.1%。在調(diào)控密集的長三角區(qū)域，今年下半年房地產(chǎn)市場存在不確定性，重倉長三角的房企資金回款率也將面臨挑戰(zhàn)。

發(fā)債融資成本趨高

經(jīng)歷7月地產(chǎn)債大跌之后，地產(chǎn)債新發(fā)規(guī)模開始大幅縮量。據(jù)第三方數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年8月地產(chǎn)債發(fā)行規(guī)模10.36億美元，而同期到期規(guī)模為35.4億美元；9月地產(chǎn)債發(fā)行規(guī)模約53.91億美元，同期到期規(guī)模為50.18億美元。整體看來，房企美元債發(fā)行與債務(wù)到期前后相繼。這當(dāng)中，房企用高成本置換美元債的趨勢明顯。

以禹洲為例，該公司就是典型的高成本置換美元債的融資模式。今年8月27日，禹洲公告發(fā)行一筆2023年到期利率為9.95%的2億美元綠債。就在一天之前，禹洲發(fā)布了2021年中報(bào)；而此前禹洲更是重刷了2020年中報(bào)。有機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)為，禹洲重刷中報(bào)是為了增加后續(xù)發(fā)債的成功率以及有效降低融資成本，因?yàn)檫@次發(fā)債主要是為了替換2022年1月到期的一筆6%債券，但這一說法尚未經(jīng)禹洲方面確認(rèn)。

禹洲2020年中報(bào)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)重新調(diào)整后，調(diào)低了2020年中核心財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，獲得2021年中各項(xiàng)指標(biāo)的大幅增長。這一重刷2020年中報(bào)的“神操作”，會(huì)否改變機(jī)構(gòu)對(duì)禹洲債務(wù)償還能力的看法，不得而知。

橫向?qū)Ρ龋褫x（00884.HK）在今年5月發(fā)行的一筆5億美元綠債，利率4.45%，標(biāo)普、穆迪與聯(lián)合國際分別給予該筆美元債“BB-”“Ba3”“BBB-”的信用評(píng)級(jí)；禹洲發(fā)行的2億美元2年期綠債，國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)紛紛給出了“BB ”“BB-”的穩(wěn)定評(píng)級(jí)或“B1”的負(fù)面評(píng)級(jí)。

綜合來看，禹洲最近發(fā)行的綠債利率不算過高。這筆2年期債券是禹洲自今年1月份發(fā)行6.375%綠債之后，再度發(fā)行的第二筆綠債。雖然這是可贖回債券，但創(chuàng)下了禹洲發(fā)債利率新高。

禹洲此前在2017年1月發(fā)行2022年1月到期3.5億美元債，利率為6%。此次禹洲發(fā)行利率為9.95%的債券置換此前利率為6%的債券，屬于高成本置換債務(wù)。從禹洲2017年5年期6%美元債，到2019年1月發(fā)行一筆3年期8.625%美元債來看，4年間，禹洲發(fā)債融資成本逐漸走高。

在發(fā)債機(jī)構(gòu)眼中，或許這是機(jī)構(gòu)與中資地產(chǎn)債發(fā)行利率暗戰(zhàn)的又一次凱旋。此前的8月10日，中梁發(fā)出一筆1.5億美元2022年到期，利率11%；禹洲所發(fā)行的綠色債表面上看利率比中梁的美元債低，但優(yōu)勢并不明顯，已經(jīng)高于同期正榮發(fā)行的7.125%綠色點(diǎn)心債的成本。

發(fā)債融資成本趨高，一方面反映了房企在債券市場的信用壓力在擴(kuò)大，另一方面也流露出房企資金風(fēng)險(xiǎn)敞口在擴(kuò)大。近幾年來，房企高周轉(zhuǎn)模式在調(diào)控下顯露疲態(tài)，規(guī)模增長乏力的同時(shí)伴隨著信用債償債規(guī)模越來越大。今、明兩年，房企將面臨集中償債高峰期。貝殼研究院年初統(tǒng)計(jì)，2021年房企到期債務(wù)規(guī)模預(yù)計(jì)將達(dá)12448億元人民幣,同比增長36%。另外，有機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)房企美元債到期債務(wù)大幅擴(kuò)張，同比增長68.5%。

隨著各地銷售行情下滑、房企資金鏈緊縮，國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)最近陸續(xù)調(diào)低房企評(píng)級(jí)，甚至撤銷對(duì)房企評(píng)級(jí)。如綠地被惠譽(yù)撤銷評(píng)級(jí)，新力、金輪天地（01232.HK）被聯(lián)合國際撤銷評(píng)級(jí)等，機(jī)構(gòu)給出的理由均為商業(yè)原因。

經(jīng)歷長假美元債暴跌，且跌勢不止，房企不得不面對(duì)陸續(xù)到來的償債壓力。鑫苑置業(yè)即將于10月15日到期的一筆美元債、新力即將于10月18日到期的一筆美元債，這兩筆美元債兌付已經(jīng)開始進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。