2022年，美元債融資分化，正在房企間顯現(xiàn)。相比部分中小型房企在尋求美元債/信用債展期路徑上的努力，旭輝（00884.HK）在1月3日的兩個(gè)動(dòng)作，流露出該公司在美元債再融資上的審慎。

1月3日晚間，旭輝公告增發(fā)一筆1.5億美元債;當(dāng)天早間，該公司剛剛發(fā)布提前償還即將于1月23日到期的5億美元債的公告。

不同于旭輝，綠城中國(guó)（03900.HK）、綠地控股（600606.SH）是自2021年年底以來(lái)新發(fā)美元債的兩家房企。

從這兩家房企發(fā)債的條款來(lái)看，也存在談判能力的分化。比如，綠城中國(guó)發(fā)行的1.5億美元債期限為3NC2，意味著綠城可在3年期的后兩年內(nèi)根據(jù)市場(chǎng)利率變化有權(quán)贖回債券；綠地控股則以“超短融”的方式發(fā)行了一筆3.5億美元定息債券，票面利率為7.974%，利息不低，而且期限只有8個(gè)月，比很多高桿桿房企熱衷的364美元債時(shí)間還縮短了1/3。

相比前述三家房企，更多中小房企對(duì)即將到期的美元債積極償還或努力爭(zhēng)取展期，在新力（02103.HK）、花樣年(01777.HK)等房企宣告美元債違約或有可能違約之后，中資房企美元債融資之路暫時(shí)被堵死。

在以信用為前提的美元債融資市場(chǎng)，房企開(kāi)始出現(xiàn)分化。房地產(chǎn)行業(yè)迎來(lái)了美元債融資拐點(diǎn)，房企通過(guò)挖掘存量債增發(fā)機(jī)會(huì)，不再依賴于借新還舊，既順應(yīng)了“三道紅線”規(guī)定下的降杠桿需求，也為當(dāng)前的流動(dòng)性危機(jī)緩解壓力。

美元債管理方式變通

近期包括旭輝、中駿（01966.HK）、寶龍（01238.HK）、上坤（06900.HK）、榮盛發(fā)展(002146.SZ)等多家房企在原有存量債務(wù)基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)了增發(fā)或要約交換美元債，在美元債管理方式上進(jìn)行變通，以期望獲得更多資金周轉(zhuǎn)空間。

對(duì)于1月3日的旭輝公告，業(yè)內(nèi)人士指出，先還債再增發(fā)，表明旭輝資金也在一定程度上承壓。不排除旭輝增發(fā)的1.5億美元用于緩解5億美元債提前償債壓力。

早在2020年4月，旭輝就訂立了綠色金融框架，并由獨(dú)立第三方評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)Sustainalytics對(duì)該框架出具《第二方意見(jiàn)書》?？蚣苡喠H3個(gè)月后，旭輝首次發(fā)行綠色債券：3億5.25年期美元債券，票面利率5.95%，較當(dāng)時(shí)的二級(jí)市場(chǎng)公允價(jià)格大幅收窄25個(gè)基點(diǎn)。三年里，旭輝連續(xù)發(fā)行綠債，此次借綠債，旭輝完成了一次增發(fā)。根據(jù)內(nèi)部數(shù)據(jù)估算，旭輝一年內(nèi)到期的短債比已壓降至12%以下。加上此前的2021年12月20日，旭輝通過(guò)配股融資約16.65億元，近段時(shí)間來(lái)，旭輝流動(dòng)性獲得持續(xù)釋放。

相比旭輝，其他中小房企雖然也獲得了增發(fā)或要約交換美元債的機(jī)會(huì)，但條款相對(duì)苛刻。比如，中駿于2021年12月23日發(fā)行的2024年到期的1.5億有擔(dān)保美元5.95%額外優(yōu)先票據(jù)。這筆額外發(fā)行票據(jù)將與2021年3月29日發(fā)行于2024年到期的3億美元5.95%優(yōu)先票據(jù)合并并組成單一系列，主要用于為其若干現(xiàn)有境外債務(wù)進(jìn)行再融資，有關(guān)債務(wù)將于一年內(nèi)到期。中駿這筆債券是有擔(dān)保的。

又比如，2021年12月10日，寶龍地產(chǎn)發(fā)行額外于2024年到期的1.5億美元債，利率6.25%。新票據(jù)認(rèn)購(gòu)價(jià)將為新票據(jù)本金額的87.238%，加上2021年8月10日(包括當(dāng)日)至2021年12月15日(不包括當(dāng)日)的應(yīng)計(jì)利息。

據(jù)悉，新票據(jù)的估計(jì)所得款項(xiàng)總額將約為1.341億美元。公司擬將新票據(jù)的所得款項(xiàng)作為其現(xiàn)有中期至長(zhǎng)期債務(wù)(一年內(nèi)將到期)進(jìn)行再融資。

為了將于2022年1月21日到期的1.85億的美元債，經(jīng)過(guò)半個(gè)月的協(xié)商談判，12月29日晚間，上坤地產(chǎn)宣布現(xiàn)有票據(jù)1.392億美元已根據(jù)交換要約有效提交作交換并已獲接納。 1月4日午間，上坤地產(chǎn)宣布發(fā)行于2023年到期的本金總額為1.392億美元、年利率13.5%優(yōu)先票據(jù)作為交換票據(jù)在香港聯(lián)交所上市。這意味著，上坤地產(chǎn)屆時(shí)只需償還0.458億美元，1.392億獲得某種程度上的“借新還舊”。 據(jù)公告，上坤地產(chǎn)本次交換的票據(jù)占未償還現(xiàn)有票據(jù)本金總額約75.24%。

與上坤地產(chǎn)的做法類似，不久前，榮盛地產(chǎn)將旗下兩只共計(jì)7.877億美元債發(fā)起交換要約及同意征求，分別是2022年1月到期票據(jù)RISSUN 8.95 01/18/22、2022年4月到期票據(jù)RISSUN 8 04/24/22，最低接受金額為現(xiàn)有票據(jù)未償本金的85%（分別為2.482億美元、4.14545億美元）。榮盛地產(chǎn)關(guān)于這兩筆美元債的要約交換和同意從2021年12月16日開(kāi)始，12月31日，榮盛地產(chǎn)公告披露，交換要約已獲75%債權(quán)人同意。

由此可見(jiàn)，不管增發(fā)抑或要約交換，前述幾家房企都在發(fā)債本金上有一定折讓，并且本質(zhì)上都在延長(zhǎng)債務(wù)期限。不管如何變通，都說(shuō)明一點(diǎn)，房企在美元債融資上的慣性思維正在改變，并非要遵循發(fā)新還舊的邏輯。

邏輯發(fā)生變化，并非意味著房企融資之路在收窄。也有房企在境外銀行融資上獲得突破口。2021年12月28日，正榮地產(chǎn)公告稱，獲兩間境外商業(yè)銀行授予雙邊貸款額度，合共約5.5億港元，該筆貸款用途為現(xiàn)有債務(wù)再融資。

雙邊貸款是銀行向借款人以一對(duì)一形式提供的貸款，用于彌補(bǔ)借款人短期資金周轉(zhuǎn)不足或辦理固定資產(chǎn)支出的中長(zhǎng)期貸款或其他一般公司目的。同時(shí)，雙邊貸款也具備一定特殊性質(zhì)，需有一家外國(guó)銀行作為貸款人，另一家銀行作為借款人。這表明，正榮與金融機(jī)構(gòu)合作、溝通很順暢，且合作進(jìn)一步深入了。

房企信用債變局

從只有綠城、綠地能夠新發(fā)美元債，其他中小型房企即將到期的都只有尋求展期可見(jiàn)，新一年房企面臨的融資局面不樂(lè)觀，據(jù)wind、DM等第三方機(jī)構(gòu)的不完全統(tǒng)計(jì)，中資房企2022年將迎來(lái)美元債償債高峰，其中一季度到期美元債約為52.93億美元，涉及14家房企，其中正榮地產(chǎn)、上坤地產(chǎn)已完成展期動(dòng)作。

一名機(jī)構(gòu)研究員認(rèn)為，對(duì)于面臨財(cái)困的地產(chǎn)商，基于現(xiàn)時(shí)政策方向，在發(fā)行人沒(méi)有償債能力情況下，境內(nèi)外貸款展期和企業(yè)重組可能性高。國(guó)內(nèi)預(yù)售款資金監(jiān)管和網(wǎng)簽放款需時(shí)，部分資金需存放在監(jiān)管專戶，資金將難以用于還貸和再投資。在公司可動(dòng)用現(xiàn)金流困難情況下，不少地產(chǎn)商依靠售賣資產(chǎn)和項(xiàng)目，同時(shí)也有企業(yè)精簡(jiǎn)員工人手和降薪。預(yù)計(jì)整體房地產(chǎn)企業(yè)將會(huì)整合，后期地產(chǎn)商經(jīng)營(yíng)規(guī)模將有所調(diào)整，向高質(zhì)量房地產(chǎn)項(xiàng)目發(fā)展。

1月3日，克而瑞地產(chǎn)研究中心發(fā)布的報(bào)告顯示，2021年100家典型房企的融資量為12873億元，同比下降26%，近五年來(lái)融資量首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，同時(shí)達(dá)到五年來(lái)最低點(diǎn)。其中，債券類融資成本來(lái)看，2021年的新增債券類融資成本5.32%，較2020年全年下降0.99個(gè)百分點(diǎn)，其中境外債券融資成本6.88%，較2020年全年下降1.71個(gè)百分點(diǎn)，境內(nèi)債券融資成本4.06%，較2020年全年下降0.43個(gè)百分點(diǎn)。融資成本的下降主要在于年內(nèi)房企發(fā)債持續(xù)分化，企業(yè)一般境內(nèi)發(fā)債成本遠(yuǎn)低于境外；另外，由于融資環(huán)境收緊，企業(yè)發(fā)債持續(xù)分化，債券發(fā)行向優(yōu)秀房企集中，進(jìn)一步拉低了企業(yè)發(fā)債成本。

據(jù)克而瑞地產(chǎn)研究中心統(tǒng)計(jì)，2022年房企到期金額達(dá)到6298億元，同比減小21%，但房企的整體償債壓力仍較大，主要在于2020年四季度以來(lái)房企發(fā)債及到期債券呈現(xiàn)剪刀差，房企發(fā)債量小于到期量，房企償債一直處于承壓狀態(tài)。