低地價和隨行就市的高房價為萬達帶來了非?？捎^的毛利率(60%左右)，其住宅銷售也帶來了充裕的現金流，覆蓋了持有型商業(yè)占用的現金流，也為培育期順利過渡騰挪出時間。同時，萬達以大型住宅區(qū)培育人氣，以新地標和萬達特有的院線、百貨和跟隨品牌集聚人氣，解決了二三線、三四線城市新商圈氛圍培育艱難、人氣不足造成的空置。

 

但是，隨著住房供求格局逆轉、住宅銷售大周期下行、建筑安裝成本剛性上升，以及商業(yè)物業(yè)供應過剩讓租金前景蒙上陰影，萬達持有型商業(yè)現金流壓力開始顯現。銷售和租賃物業(yè)帶來的經營現金流從2011年的359億元下降到2014年上半年的-89億元。為此，萬達不得不借助于高杠桿的抵押債務融資，銀行貸款從2011年的359億元上升至2014年上半年的615億元。由于持有物業(yè)對于現金流的占用還在增加，融資高成本、高杠桿、期限錯配讓萬達資金鏈壓力越來越大，轉向資本市場融資已經刻不容緩。

 

盡管房地產大周期下行，商業(yè)地產項目培育期較長，萬達管理團隊的物業(yè)經營和資產管理能力還有待提高，但在過去房價總體上升的背景下，前期項目低地價會帶來可觀的物業(yè)重估收益。而且，重估收益會隨著物業(yè)管理的完善而不斷增加。更為重要的是，相比其他“散售型”商業(yè)項目，萬達持有型物業(yè)在創(chuàng)造城市新商圈上的效應是最好的，集聚商業(yè)氛圍和實現物業(yè)增值的前景相當可觀。目前，盡管國內商業(yè)地產過剩，但真正具有物業(yè)運營能力的商業(yè)地產項目很少，多數都是以“散售”而獲得短期收益的“一錘子買賣”。因此，只有萬達真正在培育和經營商業(yè)，特別是在二三線、三四線城市，其集聚商業(yè)氣氛、帶動城市功能調整、服務業(yè)發(fā)展上的努力，是其他投資商業(yè)地產的開發(fā)商所無法比擬的。

 

在新型城鎮(zhèn)化大背景下，人口、產業(yè)、資金向城市集中和集聚是大趨勢，服務業(yè)發(fā)展也是大趨勢，居民對于滿足城市現代生活的商業(yè)綜合體的需求與日俱增。從這個角度來看，萬達致力于成為持有型物業(yè)企業(yè)的努力，在探索持有型物業(yè)經營和管理模式上的努力，在探索人口和產業(yè)空間集聚效應上的努力，事實上是在為城鎮(zhèn)化做鋪墊、打前哨。盡管萬達在部分二三線、三四線城市的項目有點超前開發(fā)，但也不過是“小孩子買了大衣服，遲早用得著”，這也意味著這些項目未來的增值前景是值得看好的。

 

對于此次IPO，盡管傳言萬達為了解決資金壓力，對于募集資金規(guī)模、發(fā)行價，均降低預期，但無論如何，我們不能忽視國際資本市場融資給萬達乃至內地整個商業(yè)地產所帶來的經營管理模式上的變化。從國際經驗看，無論是私募、信托，還是REITs和ABS，它們不僅是供給商業(yè)地產現金流“血液”利器，更能為商業(yè)地產項目注入最好的資產經營管理體系，包含硬件配置、品牌搭配、物業(yè)管理、經營定位、招商資源等，這也是萬達目前最為欠缺的。

 

因此，萬達在國際市場上實現IPO是一個劃時代的事件。對于萬達而言，將從過去的跑馬圈地、快速周轉向資產管理、物業(yè)運營轉變，從物業(yè)開發(fā)型房地產企業(yè)向物業(yè)持有型資產管理企業(yè)轉變。對房地產行業(yè)而言，萬達IPO正式標志著我國商業(yè)地產告別增量時代和同質化競爭時代，從而進入存量時代。商業(yè)地產整體將從開發(fā)向利用存量轉變；從追求地價上漲的短期收益，向重視管理和經營帶來的長期租金收益轉變。